最近，梅卡曼德创始人邵天兰在朋友圈连续发了两段话。

他说，很多具身智能企业正在利用所谓“数采中心”，以及与地方政府、投资方、供应商之间的关联交易，制造虚假、不可持续的收入。

接着他继续解释：如果一家企业今年做出这样的收入，明年不仅要继续做，还要做得更多，企业就会进入持续作假和失血的泥潭。

他还提到了此前“四小龙”身上发生的教训，认为一些企业似乎并没有真正吸取。

在评论区直接点名银河通用：比如银河通用，有没有哪位北京市领导能站出来，说支持这样的企业上市？所谓“北京市支持银河通用上市”，到底是企业的虚张声势，还是确有其事？另一条评论则说：“没有耐心资本的资本。”

这几句话，把当前机器人行业的真实焦虑都说出来了。

资本还愿不愿意等，地方政府还愿不愿意投，监管部门如何判断“硬科技”，投资者又该用什么方式给机器人公司估值。

这些问题，在梅卡曼德上市、宇树科技股价剧烈波动，以及近期传出的机器人IPO审核收紧之间，成了机器人攒局者的疑问。

梅卡曼德上市是一场“业务结构”的胜利

9月1日，梅卡曼德以每股101.7港元的价格登陆港交所，发行后市值约127亿港元，募资净额约21亿港元。

招股期间，香港公开发售部分获得超过3800倍认购，但上市首日收报99.8港元，较发行价下跌1.87%。截至9月9日收盘，股价约为82.25港元，较发行价低约19%。

这组数据很有意思。

招股时，市场愿意为“机器人”“具身智能”“眼脑手”这些关键词投票；上市后，价格很快重新回到收入、利润和现金流。

梅卡曼德并不是一家典型的人形机器人整机厂商。它真正出售的，是工业机器人的“眼睛”和“大脑”：3D相机、机器视觉软件、机器人引导系统、检测与测量产品，以及正在推进的多模态模型和灵巧手。

按照灼识咨询在招股书中的口径，梅卡曼德2025年在全球“AI+3D视觉引导通用智能机器人组件”细分市场的收入份额约为22.1%，排名第一。

这也是梅卡曼德和许多整机创业公司的根本不同。

整机企业需要证明机器人能够被大规模制造、交付和使用；梅卡曼德则更早进入了工业客户的生产流程。它的产品可以嵌入工业机械臂、协作机器人、物流机器人，也可以继续适配未来的人形机器人。

梅卡曼德过去几年的财务表现，呈现出一种机器人企业少见的组合：收入增长快，毛利率高，但仍然亏损。

公司2023年至2025年的收入复合增长率为46.6%，2026年一季度收入同比增长约73.1%。同期毛利率从39.1%提高到64.6%，已经接近部分软件公司的水平。

2025年，公司约93%的收入仍然来自智能机器人引导产品。2023年至2025年，海外收入从5860万元增长至约1.96亿元，占比从32.4%提升至50.3%；2025年海外业务毛利率达到79.2%，明显高于国内市场。

客户黏性也在提高。公司现有客户收入贡献占比，从2023年的61%提升至2025年的78%，2026年一季度进一步达到86%。智能机器人引导产品的单客户平均购买量，也从7.2台提升到13.2台。

但86%的现有客户收入贡献，更接近工业设备和软件组件的重复采购。客户是否每年持续下单，取决于产线扩张、设备更新和新场景落地。

梅卡曼德的增长质量确实高于单纯依靠展示、比赛和概念融资的企业，但它还没有完全进入稳定现金流阶段。

2023年至2025年，公司累计净亏损超过10亿元。2025年净亏损扩大到3.6亿元，部分原因是可赎回负债账面价值变动等非现金项目；剔除这类项目、股份支付及上市开支后，经调整净亏损从2023年的3.34亿元收窄至2025年的1.09亿元。

这说明两个事实同时存在。

第一，亏损中确实有相当一部分来自融资工具和会计处理，不能把3.6亿元全部理解成经营层面烧掉的钱。

第二，梅卡曼德在经营层面仍未盈利。2025年经营活动现金流为负，2026年一季度现金流出进一步达到5288万元。截至2026年3月底，公司现金及现金等价物约3.46亿元。

现在支撑收入的主要是成熟的3D视觉和机器人引导产品，支撑更高估值的则是尚处于商业化早期的“手”和“脑”。

IPO先行的资本需要耐心一些了

6月，上交所在修订科创板企业发行上市规定时，把机器人、具身智能列入重点支持方向，同时明确提出，要“从严把好发行上市准入关”，严守财务真实性底线，防止“带病申报”和“一哄而上”。

这其实已经释放了一个清晰信号：

机器人产业可以得到支持，但机器人公司不会因为属于热门赛道，就自动获得上市资格。

9月9日，据美国科技媒体The Information报道，中国证监会近期向部分投行和机构发出非正式“窗口指导”，提高人形机器人创业公司IPO审核门槛，要求企业证明自己具备持续性收入能力，或者处于亏损收窄、真正技术创新的轨道上。

这一消息尚未得到相关部门正式确认，但宇树科技的上市表现，加速了这种重新审视。

8月19日，宇树科技登陆科创板，发行价150.8元，开盘一度达到1100元。到9月9日，股价收于513.93元，较上市首日高点回落超过一半。

宇树科技本身仍然是少数实现规模化收入和盈利的人形机器人企业，但它的股价波动说明：一家公司能够上市，并不代表市场已经完成了对它的价值确认。

机器人行业需要耐心资本，人形机器人、具身智能、工业视觉都需要长周期研发。技术路线可能变化，客户验证可能持续几年，研发投入也不可能按照季度立刻兑现。

但耐心资本不是无限期地容忍模糊，“有没有政府支持”成为机器人攒局的牌桌份量。

地方政府对机器人企业的支持，至少有四种：

第一种是产业政策支持，比如提供场地、人才、算力、研发补贴和产业配套。

第二种是场景支持，比如把机器人放进商场、工厂、园区和公共服务场景中测试。

第三种是资本支持，比如地方产业基金参与融资。

第四种才是上市培育，包括股改、辅导、政策对接和中介机构协调。

公开资料显示，北京市机器人产业发展投资基金规模为100亿元，已经投资银河通用、宇树科技、云深处、松延动力等多家机器人企业。

北京市相关部门也公开披露，银河通用曾获得北京机器人产业基金等机构投资。这说明地方对银河通用的产业和资本支持是真实存在的。

梅卡曼德本身就是一个例子。

雄安新区公开表示，曾围绕梅卡曼德的股改规范、辅导培育、政策对接和要素保障提供全周期服务，并支持其登陆港交所。

地方政府可以帮助企业更快获得资源、降低试错成本、完成上市准备，但不能替二级市场决定估值。

一家机器人公司最有力的上市背书，不是某位领导站出来表态，而是客户愿意继续下单，毛利能够覆盖研发，现金流最终转正。

这也是梅卡曼德上市之后，机器人IPO真正进入的阶段：从讲故事，进入算账。